债务契约的设计,债务契约假设

('债务契约的设计4.2长期债务契约设计公司债券的发行是指公司为了募集资金，而公开向不特定主体发行的，到期还本付息的有价证券。公司债券和股票不同，公司债券的实际价值受到初始承诺的约束，随公司业绩的波动性小，债券持有人有优先于股票持有人的请求权，特别是在公司破产清算的情况下。4.2.1债券公开发行程序美国：债券公开发行的程序与股票发行程序基本一致。债券发行必须征得公司董事会同意，有时也要求由股东投票表决。其次，准备注提交证券交易委员会评审。最后，如果证券管理委员会通过评审，则20天后注册报告“生效”，公司就可以对外出售证券。中国：主体条件新证券法规定，股份有限公司和有限责任公司都可以发行公司债券。积极条件（公司法第161条）(1)股份有限公司的净资产额不低于人民币3000万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币6000万元；(2)累计债券总额不超过公司净资产额的40％；(3)最近3年平均可分配利润足以支付公司债券1年的利息；(4)筹集的资金投向符合国家产业政策；(5)债券利率不得超过国务院限定的利率水平；(6)国务院规定的其他条件。发行公司债券募集的资金，必须用于审批机关批准的用途，不得用于弥补亏损和非生产性支出。上市公司发行可转换为股票的公司债券时，除应具备上述发行公司债券的条件外，还应当符合股票发行的条件。消极条件凡有下列情形之一的，不得再次发行公司债券：(1)前一次发行的公司债券尚未募足的；(2)对已发行的公司债券或者其债务有违约或者迟延支付本息的事实，仍处于继续状态的。（3）违反本法规定，改变公开发行公司债券所募资金的用途。公司债券发行程序：（1）申请。指依照公司法规定的条件，报经国务院授权的部门审批。（2）审批。审批程序参照《证券法》关于股票发行审核的规定执行。（3）公开信息。企业的申请被批准后，应当公布经批准的发行章程和其他有关资料。（4）债券审批决定的撤销、承销协议的签订、备案。4.2.2债券契约设计条款债务契约是公司与信托公司之间达成的书面协议。它有时又称“信托证书”，发行公司聘请信托公司代表公司债权人形式权利。它必须保护发行公司遵守债务契约条困；管理偿债基金；一旦公司不履行支付义务，则代表债权人行使权利。典型的债务契约，一般包括以下几项1.债券基本条款2.担保情况3.保护性条款4.偿债基金计划5.赎回条款债券发行时都要涉及三个团体或组织：债务人公司，债券持有人和保管人（信托公司）：债券换手率非常高，并且由于和大量的个人投资者分别签订合约的困难，一般由某管人（信托公司）签订基本合约，即信托合约或信托契约书。债券工具本身仅仅包括支付本金和利息的承诺，并简要概括了借贷行为的主要条款。4.2.3保护性条款是债务契约和贷款协议的组成部分，由于限制借款公司的某些行为。它可以分为两种：消极条款和积极条款。消极条款是对公司可采取的行动限制1.限制公司的股利之支付额2.公司不能将持有任何资产抵押给其他债权人3.公司不能兼并其他企业4.未征得债务按人同意时，公司不能出售或出租公司的主要财产。5.公司不能发行其他长期负债积极条款则将公司所同意采取的行动或必须遵守的条件具体化。例如1.公司同意将其营运资本维持在某一最低水平2.公司必须定期向债权人提供财务报表。4.2.4偿债基金偿债基金是出于债务清偿目的而设立的、由债券信托人管理的账户。通常，公司每年会向信托人付一笔款项，信托人则从市场上购回公司的债券，或采取抽签方式随机选择债券并且一般以债券的票面价值将其赎回。偿债基金对债权人具有双刃效应：1偿债基金对债权人提供额外保护。身陷财务困境的企业可能在偿债基金的支付方面因此，偿债基金的支付状况就向债权人提供了一种预警系统。2偿债基金赋予公司极具吸引力的权利。一旦债券价格下跌并低于债券面值，公司就可以按较低的市场价格购入债券，用于满足偿债基金需求。假如债券价格上升并且高于面值，那么公司可按较低的债券面值购回公司债券。4.2.5赎回条款指在债券契约中约定的赋予借款公司在某一规定期间内以事先确的价格回购或“赎回”公司发行的债券的权利的条款。一般而言，赎回价格会比债券的票面价值高。赎回价格与票面价值之间的差价称为赎回升水。赎回条款一般在债券的有效年限初期无效，也就是说债券在这期间受赎回保护。可赎回债券的定价可赎回债券价格必然低于“对应债券”的价格。当到期收益率时上升，可赎回债券价格接近长期对应债券的价格当到期收益率下降时，可赎回债券价格接近短期对应债券价格。横轴代表10年期债券的到期收益率可赎回债券价格对利率敏感度（1）当利率上升时，可赎回债券的存续期限逐渐接近长期债券。因此，其价格敏感性，将由短期债券的性质演变为长期债券的性质。即价格敏感性随着利率的上升而增加。（2）当利率下降时，可赎回债券的存续期限逐渐接近短期债券。因此，其价格敏感性，将由长期债券的性质演变为短期债券的性质。即价格敏感性随着利率的下降而减少。探讨与赎回条款相关的两个问题：（1）公司是否应该发行可赎回债券；（2）这何时赎回。公司可能会采用可赎回条款的理由1.卓越的利率预测能力；2.税收；3.满足未来投资机会的财务灵活性；4.较低的利风险债券赎回何时更有意义公司是其股票价值与债券价值之和。根据MM理论，我们知道无论公司价值在股票和债券这两种工具间如何划分，它总是保持不变。股东财富最大化就意味着可赎回债券最小化，在没有交易成本的世界里，一旦可赎回债券的价值超过其赎回价格，公司都应该谁会自己的债券。这一原则可以是可赎回债券最下化。在现实世界里，通常新债来代替被赎回的旧债。考虑到新债的发行成本。这些额外发行成本使得债券可按高出赎回价格的市场价格交易。此时公司的目标在于使可赎回债券的价值与新发行成本之和最小。4.2..6垃圾债券一般来说，评级为标准普尔BB及以下信用等级、穆Ba及以下信用等级被为垃圾债券（或低信用投资等级债券）。垃圾债券一词译自英文Junkbond。Junk假货、废品、哄骗等，之所以将其作为债券的一项形容词，是因为这种投资利息高（一般较国债高4个百分点）、风险大，对投资人本金保障较弱。垃圾债券通常由信用钥等级较差的企业发行，因此违约风险较高。目前垃圾债券融资的争论有以下几种：⑴使用垃圾债券会增加公司的利息可抵税额。⑵这种融资形式可能会抬升发行公司的负债权益比，从而可能导致经济萧条时期债券的大规模违约。⑶垃圾债券融资方式在兼并活动中扮演重要角色，而新近的兼并浪潮常常引起社会混乱以及导致失业。4.2.7其他债券⑴浮动利率债券是指利率不固定、利率会相应调整的债券。浮动利率债券与当前利率挂钩，而后者受通货膨胀率的影响。这种债券一般都规定有出售条款和利率上下限条款，出售条款规定浮动利率债券持有人有权在到期日按债券面值兑现债券；利率上下限条款则规定债券的利率受其上下限的约束。⑵深度折扣债券也称为纯折扣债券或零息债券。深度折扣债券不支付利息低于面值发行。⑶收益债券是指利息支付取决于公司的收益情况的特殊债券。当公司有足付利息时，公司才会向债权人支付利息。当公司因收益不足而无法支付债券利息债券并不处于违约状态。4.2.8债券直接销售与公开发行的比较现实世界中50%以上的负债均采用私募方式进行。私募向少数投资者直接销售债券或借款，它同中长期贷款类似，处理它的期限较长一点外。中长期贷款人一般式商业银行和保险公司。直接长期融资和公开发行之间的差异在于：1.直接长期融资可避免注册成本2.直接长期融资啃个具有更多的限制条款3.对于私募和中长期贷款而言一旦违约发生，双方容易达成协议解决。而公司发行牵涉到成千上万的债权人，违约发生时，谈判会很艰巨。4.债券市场中人寿保险公司和养老基金公司在私募市场中占据优势地位，而商业银行是中长期贷款的主要参与者。5.私募中债券发行成本低。4.2.9债务契约对经营者的约束',)